シンセティック・リプリケーション

この間楽天証券で取り扱いがアナウンスされたリクソーETFの指数追随のための運用の仕方で特徴的なのが、シンセティック・リプリケーションと呼ばれる手法だと思います。

ところどころで話題になっているようですね。今回はこれについて、完全なる個人的私見を書いて見ようと思います。（間違いなく、素人個人投資家の戯言的内容だと思うので、以下読まれる方はそのつもりでお読みいただけると幸いです。）

確か、この間欧州市場のETFを覗いてみたときのXSFR（フロンティアETF）その他にも似たような仕組みが書いてあったような気がします。要は、現物保有のみによる指数追随を目指す運用方法ではなく、非上場の相対形式のデリバティブ取引を組み合わせて指数との乖離を補充していくような運用をする方法です。

この方式を使う理由には様々なものがあると思います。例えば、訳あってインデックス構成銘柄の一部にアクセスできないとか、アクセスできるが手間やコストがかかりすぎるとか、市場が小さすぎて価格が動きすぎるだとか、当該国の制度としてそもそも外国投資家の株式資産保有が不可能とか、様々なケースが想定されると思います。

ちなみにリクソーのWorldETFのOTCスワップのカウンターパーティはソシエテ・ジェネラルみたいですね。ETFのルール上は、OTCスワップは資産の１０％以内に制限されているようです。

当然の帰結になると思いますが、この相対デリバティブ取引にはカウンターパーティリスクが存在すると思います。つまりソシエテ・ジェネラルが倒産して、ETF内原資産ポートフォリオのパフォーマンスとインデックスの差分の支払いが滞ってしまうリスクは少なくとも明らかに存在しているはずです。決済方式がわからない（調べればわかるのかもしれませんが）ので、何とも言えませんが、取引保全のためのコラテラルの仕組み等でこのリスクはもしかしたら極小化されているかもしれません。

もうひとつ指摘したいのは、スワップのカウンターパーティも慈善事業ではないので、不完全なポートフォリオ資産のパフォーマンスとインデックスとの差分を提供する代わりに、それ相応の見返りプレミアムを取っているのではないかということです。つまり、もし、カウンターパーティがそのスワップ取引のリスクを完全にヘッジできるとしたら、そのデリバティブ取引でヘッジ後確定利益が残るように、完全ヘッジが不可能であれば（だいたいにおいてこのケースだと思いますが）その残存リスクを取る見返りとしてより大きな期待利益が見込めるように、十二分な超過プレミアムが、そのスワップ取引のプライシング中に込められているのではないかと思うのです。すなわち、リクソーWorldETFの実質の信託報酬は０．４５％では到底収まらず、スワップカウンターパーティのデリバティブ取引の期待リターンの分だけ、このETFに投資した投資家のリターンは追加で削られるのではないでしょうか。

この追加コストの水準は、もしかしたら、十分長期のこのETFのトラックレコードを調べれば、だいたいあたりがつくかもしれません。（正しく読めているかどうか定かではありませんが、リクソーWorldETFの２００７年３月末から９月末までのたった半年のトラックレコードで、ベンチマークに軽く１％以上やられているように、以下のPDF（７ページ）からは読めます。この認識が正しいとしたら、怖いですね。ソシエテ・ジェネラル、儲けすぎかも。）

http://www.lyxoretf.com.hk/admins/files/lyxoretf/hk/files/181.pdf

それぞれのETFの運用状況によって、このスワップの使用状況は異なるのだろうと思いますし、ETFによってはこのデリバティブの使用割合が十分無視できる程度であるような状況もあるかと思いますが、その程度を一生懸命調べたり、投資している間モニターする等しなければならないのも面倒な話ではあります。

自分が購入するつもりがさらさらないので、どうも真剣に調べる意欲が湧いてきません。また、真剣に調べてもそのメリットとデメリットを正確につかむことなどできそうにないので（デリバティブ取引の内容を完全に掴み、かつそのメリットとデメリットを的確に評価し、総合的に結論を出すのは、素人には不可能だと思いますし、プロでも情報不足で困難を極めるのではないでしょうか）完全法や抽出法により同一市場に投資するETFがあるなら、私はそちらの方を優先して選びたいです。

個人投資家ですので、プラスにもマイナスにもなり得る、およそ期待値０に近いと思われるトラッキングエラーを防ぐために確定損失を許容するのは、とても合理的な選択には思えないのです。

ちなみに、こちらのブログでもこの話題が取り上げられています。（私も参考にさせていただきました。）

http://401k.sblo.jp/article/14585674.html